導讀： 中國壽險公司的損益表結構紊亂，雜項太多，說明不足，不排除市場異常波動的影響。因此，這些公司的基本趨勢難以評估，市場往往根據短期項目進行判斷，股權資本成本較高。因此，這些公司的基本趨勢難以評估，市場往往根據短期項目進行判斷，股權資本成本較高。

然而，麥格理最近的研究認為，它們的基本商業(yè)模式比許多人想象的要穩(wěn)定得多！

“中國壽險公司盈利能力強，穩(wěn)定，前景看好，繼續(xù)看好中國壽險行業(yè)?！?/p>

值得一提的是，麥格里的研究還指出，和平壽險近十年來，凈資產收益率一直高于30%，近年來仍在上升。他們認為這一點被市場忽視了。

調整后，凈資產收益率一直高于30%

國際財務報告標準下的利潤情況如何？最近，麥格里研究并比較了報告的利潤數量和消除市場異常波動后的利潤數量。

國際財務報告標準下的利潤實際上顯示出穩(wěn)步增長的局面……在過去的十年里，任何壽險公司的利潤都像過山車。然而，在調整了儲備金的變化和資本收益/損失后，基本利潤的增長相對穩(wěn)定，自2009年以來達到了20%的復合年平均增長率(CAGR)。

更值得注意的是凈資產收益率。根據報告數據，凈資產收益率差異很大，5年平均值為16%。但調整后的凈資產收益率不僅更高，而且更一致，并逐漸上升。基本凈資產收益率的平均值為20%，包括長期投資回報。此外，從長遠來看，隨著業(yè)務的成熟，基本凈資產收益率將繼續(xù)上升。麥格里認為，這些公司目前有可觀的利潤儲備，可以在未來釋放。

那么，調整后哪些公司利潤好呢？

麥格里的研究指出，平安人壽保險在過去十年中表現良好，調整后凈資產收益率高于30%，近年來仍在上升。我們認為這一點被市場忽視了。

數據顯示，截至2015年8年，平安人壽稅前利潤(報告數)達到復合年均增長率14%，相當穩(wěn)定。根據麥格里研究的口徑調整，平安人壽稅前利潤在過去8年中達到了復合年均增長率的23%。

更值得注意的是凈資產收益率。過去九年，報告凈資產收益率平均為23%，調整后凈資產收益率平均為30%。近年來，經過安全調整，凈資產收益率逐漸上升。根據上述研究機構的分析，原因可能包括杠桿率和業(yè)務質量的持續(xù)提高。

此外，上述研究機構還指出，太平人壽在過去五年中表現良好，但調整后利潤仍相對波動。中國人壽由于公司保持較強的償付能力、較低的杠桿率和較保守的資產配置，凈資產收益率排名第一。

匯豐重估平安業(yè)務模式，提高評級

事實上，另一家國際投資銀行的研究結果也挖掘出了安全的潛在價值。

匯豐發(fā)布的最新研究報告在重新評估平安的商業(yè)模式后，首次取消了20%的綜合金融估值折扣，并將平安H股和a股的評級提高到買入。調整后，公司H和A目標價為56港元(原45港元)和47元(原38元)，上行空間為35%/34%。

這是平安集團全面布局和推動互聯(lián)網金融發(fā)展和財務報告披露方式變革后，國際銀行首次明確全面重新認識平安。

取消金融控制估值折扣主要是因為平安綜合金融模式與發(fā)達市場的銀行間金融控制模式非常不同，平安在當前環(huán)境下更容易成功。根據2016年上半年的業(yè)績，平安綜合金融+互聯(lián)網模式創(chuàng)造了顯著的價值。

知名分析師James.E.Garner在上述研究報告中，分析指出：我們最初使用這種折扣是因為平安追求的綜合金融模式(IFS)它被發(fā)達市場嘗試過，但大多數都以失敗告終。發(fā)達市場的綜合金融企業(yè)不僅給投資者帶來了復雜的負擔，而且也沒有給投資者帶來巨大的好處。

James在我們花了兩年時間重新評估和平的商業(yè)模式（涵蓋本報告討論的三個階段）后，我們決定取消綜合企業(yè)折扣：1. 2014年9月與平安董事長進行一對一會談后，平安創(chuàng)始人向我們解釋了采用綜合金融服務模式的原因IFS與發(fā)達市場的同行模式IFS非常不同。2.在過去的18個月里，我們詳細研究了中國的互聯(lián)網金融，發(fā)現與15~20年前發(fā)達市場追求的綜合金融服務相比，中國平安目前的商業(yè)環(huán)境更有利于促進綜合金融服務的成功（就大數據、互聯(lián)網等而言）。3.根據2016年上半年的業(yè)績，我們發(fā)現綜合金融+互聯(lián)網模式創(chuàng)造了一個顯著的價值，即36%的新客戶來自平安創(chuàng)建的四個閉環(huán)互聯(lián)網生態(tài)系統(tǒng)。

另外，James平安銀行對公司生產壽險業(yè)務、償付能力強、創(chuàng)新活力強的管理團隊、非國有企業(yè)的獨特優(yōu)勢，對集團股價的影響降低。

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