導(dǎo)讀： 據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，目前，上市房地產(chǎn)企業(yè)54家，特別是金地、萬科等股權(quán)分散股明顯成為保險(xiǎn)資本集中營。這是一種資產(chǎn)配置選擇，在資產(chǎn)短缺的背景下，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持有大量低資金，面對(duì)熱門房地產(chǎn)市場。這是一種資產(chǎn)配置選擇，在資產(chǎn)短缺的背景下，險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，面對(duì)熱門房地產(chǎn)市場，做出了資產(chǎn)配置的選擇。據(jù)了解，如果包括碧桂園、朗詩等房地產(chǎn)保險(xiǎn)資本，大約有60只房地產(chǎn)股。

近日，克而瑞統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，至少有54家a股上市房地產(chǎn)企業(yè)被保險(xiǎn)資重持有。除前海人壽外，生命人壽、安邦、平安都在投資上市房地產(chǎn)企業(yè)。中國保監(jiān)會(huì)主席強(qiáng)調(diào)：保險(xiǎn)姓保險(xiǎn)，銀行限制金融產(chǎn)品投資股權(quán)產(chǎn)品，保險(xiǎn)上市房地產(chǎn)企業(yè)的戰(zhàn)略價(jià)值正在重建，通過參與房地產(chǎn)企業(yè)，讓保險(xiǎn)參與一些房地產(chǎn)項(xiàng)目獲得高回報(bào)，受到限制，企業(yè)可能更多地從投資上市房地產(chǎn)企業(yè)本身來評(píng)估資本回報(bào)。根據(jù)今年上半年房地產(chǎn)公司的凈資產(chǎn)回報(bào)率和平均股價(jià)，保險(xiǎn)投資上市房地產(chǎn)企業(yè)，能賺錢嗎？

本期房地產(chǎn)周刊以金地集團(tuán)、金融街、格力地產(chǎn)為例，詳細(xì)闡述了保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資上市房地產(chǎn)企業(yè)的投資邏輯和收益。

關(guān)于萬科的股權(quán)糾紛還沒有最終結(jié)論，但前海人壽作為保險(xiǎn)基金的巨大影響逐漸出現(xiàn)。

7月21日，中國保監(jiān)會(huì)主席項(xiàng)俊波在十三五保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展十三五保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展與監(jiān)管專題培訓(xùn)班上保險(xiǎn)公司激進(jìn)的商業(yè)戰(zhàn)略和投資行為發(fā)表了嚴(yán)厲的聲明：近年來，少數(shù)公司進(jìn)入保險(xiǎn)行業(yè)，忽視行業(yè)規(guī)則，忽視金融規(guī)則，避免保險(xiǎn)監(jiān)管，保險(xiǎn)作為低成本融資工具，高風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)快速擴(kuò)張，完全偏離保險(xiǎn)安全的主要業(yè)務(wù)，成為暴發(fā)、野蠻人。這些保險(xiǎn)公司積極的商業(yè)戰(zhàn)略和投資行為引起了社會(huì)的廣泛關(guān)注，一些問題甚至成為媒體和網(wǎng)絡(luò)放大后社會(huì)的焦點(diǎn)。如果不積極處理這些熱點(diǎn)事件，特別是負(fù)面新聞炒作，就會(huì)產(chǎn)生廣泛的不利影響，甚至造成嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。

8月3日，據(jù)報(bào)道，根據(jù)中國保監(jiān)會(huì)的要求，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)迎來了全面的自檢和整改風(fēng)暴。據(jù)報(bào)道，中國保監(jiān)會(huì)發(fā)布了《中國保監(jiān)會(huì)關(guān)于開展保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)兩加強(qiáng)兩遏制的通知》，要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)十個(gè)風(fēng)險(xiǎn)問題進(jìn)行自檢和整改。

在更嚴(yán)格的保險(xiǎn)資本監(jiān)管背后，是面對(duì)資產(chǎn)配置短缺和大型金融機(jī)構(gòu)對(duì)高質(zhì)量資產(chǎn)的渴望。據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，54家上市房地產(chǎn)企業(yè)，特別是金地、萬科等股權(quán)分散股票，顯然已成為保險(xiǎn)資本集中營。這是在資產(chǎn)短缺的背景下，擁有大量低資本的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，面對(duì)熱門房地產(chǎn)市場，做出資產(chǎn)配置的選擇。

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，如果算上碧桂園、朗詩等內(nèi)地房地產(chǎn)股(在香港上市的內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè))，保險(xiǎn)資本上市的房地產(chǎn)股約有60只。

為什么保險(xiǎn)資金如此青睞上市房地產(chǎn)企業(yè)？ROE(凈資產(chǎn)收益率)從上述54家房地產(chǎn)企業(yè)中，萬科、保利、華僑城、格力等明星房地產(chǎn)企業(yè)占10%以上，萬科ROE超過18%。也有像華夏這樣的幸福ROE由于其股權(quán)高度集中，達(dá)到24.88%，但暫時(shí)沒有保險(xiǎn)資本青睞。

●哪家牛被列為房地產(chǎn)股？

目前，萬科是保險(xiǎn)資本上市房地產(chǎn)股最典型的案例。以巨盛華和一致行動(dòng)人前海人壽為首的寶能火爆，尤其是前海人壽。雖然成立時(shí)間短，但資產(chǎn)膨脹速度驚人。

截至7月6日，寶能持有萬科A約27.59億股，約占萬科A目前總股本的25%，其中前海人壽持有萬科A7.358億股，占萬科A目前總股本的6.659%。除前海人壽外，安邦保險(xiǎn)還參加了萬科舉牌大戰(zhàn)。

根據(jù)克而瑞發(fā)布的研究報(bào)告，目前已有54只房地產(chǎn)股被保險(xiǎn)資發(fā)行，其中保險(xiǎn)資總持股比例高達(dá)53.1%的金地集團(tuán)；其次是萬科A，29.55%的.55%；第三是金融街，保險(xiǎn)總持股27.52%。

就險(xiǎn)資舉牌房地產(chǎn)股TOP就前五名而言，除了金地、萬科、金融街，還有天辰、華信等業(yè)內(nèi)不為人知的股份，保險(xiǎn)資本持股比例分別為15%和10%。

保利地產(chǎn)是大型房地產(chǎn)藍(lán)籌股之一，6月份完成了固定增長計(jì)劃。泰康人壽和珠江人壽參與固定增長。此外，安邦人壽二級(jí)市場增持，保利地產(chǎn)總股權(quán)近10%。

一般來說，股票投資收入主要是資本利得和股息。一般來說，前者是賺取價(jià)差，后者是上市公司通過長期持有分配的股息或現(xiàn)金股息收入。

在這方面，如果保險(xiǎn)投資房地產(chǎn)股的收入排名更為復(fù)雜和困難。簡化，從房地產(chǎn)股的角度來看，他們更關(guān)注股票投資者ROE指標(biāo)的變化。

萬科A在上述54家房地產(chǎn)企業(yè)中占18%以上ROE格力地產(chǎn)排名第一，ROE17.84%；三是保利地產(chǎn)，ROE為17.03%，第四和第五分別為名不見經(jīng)傳的城投控股和珠江實(shí)業(yè)，ROE分別為15.89%和12.54%。華僑城被保險(xiǎn)資總持有9.25%A，ROE12.32%，排名第六。

在上述54家房地產(chǎn)企業(yè)中，ROE浙江廣廈、天房發(fā)展、南國置業(yè)、廣宇集團(tuán)、臥龍地產(chǎn)等指標(biāo)排名倒數(shù)。

●間接入股比收購物業(yè)更劃算

廣發(fā)證券房地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)分析指出，保險(xiǎn)資本標(biāo)志性房地產(chǎn)對(duì)其優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備等資產(chǎn)持樂觀態(tài)度，二是這些房地產(chǎn)股PB(市凈率)相對(duì)較低，間接入股比收購大宗物業(yè)更劃算。

目前像萬科APB1.96倍，金融街PB保利地產(chǎn)1.2倍PB金地集團(tuán)是1.47倍PB為1.29倍。

與其他行業(yè)相比，2014年和2015年下半年，A股市房地產(chǎn)股PB更低，甚至個(gè)別房地產(chǎn)股PB遇到破凈，即低于1。

在上述典型時(shí)期，雖然萬科、保利、金地等主要房地產(chǎn)企業(yè)的銷售業(yè)績逆市增長，但其市場估值被嚴(yán)重低估，股價(jià)低迷。

與a股房地產(chǎn)股估值相比，香港股市房地產(chǎn)股市場估值表現(xiàn)較差，破凈一度成為常態(tài)。

目前，雖然內(nèi)房股估值有所修復(fù)，但部分內(nèi)房股仍處于破凈狀態(tài)。截至8月2日收盤，港股市場遠(yuǎn)洋地產(chǎn)每股收盤3.23港元，下跌2.71%。PB只有0.46倍，碧桂園每股收入3.16港元，下跌1.56%。PB也只有0.9倍。

去年年底，遠(yuǎn)洋地產(chǎn)被安邦保險(xiǎn)部強(qiáng)勢舉牌，持股比例接近30%的監(jiān)管紅線，一舉躍升為房地產(chǎn)企業(yè)大股東，中國人壽暫居二股東。去年5月，中國平安成為碧桂園第二股東的戰(zhàn)略股份。

為什么房地產(chǎn)企業(yè)的高增長被低估并成為保險(xiǎn)狩獵的關(guān)鍵對(duì)象？業(yè)內(nèi)一致認(rèn)為，2014年全國房地產(chǎn)市場已進(jìn)入下半年。典型特點(diǎn)是買方市場下的產(chǎn)品供過于求，結(jié)構(gòu)性失衡突出。根據(jù)蘭德咨詢的研究，房地產(chǎn)企業(yè)平均凈利潤率每年持續(xù)下降1個(gè)百分點(diǎn)，2014年跌破10%紅線。

根據(jù)東方證券的一份研究報(bào)告，目前的房地產(chǎn)市場周期表明，房地產(chǎn)股的增長疲軟，市盈率自然較低。就保險(xiǎn)資本屬性而言，創(chuàng)業(yè)板等高增長股票的投資風(fēng)險(xiǎn)過大。

房地產(chǎn)金融專家朱萬芬表示，與銀行等基金相比，保險(xiǎn)資本的優(yōu)勢在于資本成本低。投資企業(yè)或項(xiàng)目時(shí)，首先要考慮投資企業(yè)的安全性，其次是投資資金是否安全。

●從NAV房地產(chǎn)藍(lán)籌股的估值發(fā)現(xiàn)

從萬科定增收購深鐵數(shù)百億資產(chǎn)的案例來看，雖然各方對(duì)每股交易對(duì)價(jià)存在較大差異，但萬科管理層、華潤等多家券商都采用了凈資產(chǎn)估值法(NAV估值)。

與萬科A停牌前24.43元/股相比，15.8元/股的固定發(fā)行價(jià)相當(dāng)于萬科股票在定價(jià)基準(zhǔn)日前60個(gè)交易日平均交易價(jià)格的93.61%。2015年底和2016年第一季度末，萬科每股凈資產(chǎn)分別為9.08元和9元.12元。

與每股凈資產(chǎn)的歷史賬面價(jià)值相比，市場更傾向于按公允價(jià)值計(jì)量，因?yàn)椴煌瑱C(jī)構(gòu)的系數(shù)設(shè)置不同，結(jié)果也不同。從萬科的固定發(fā)行價(jià)格來看，與每股凈資產(chǎn)的重估相比，發(fā)行價(jià)格有一定的折扣。

中金公司認(rèn)為，根據(jù)一般的估值方法，土地儲(chǔ)備和在建項(xiàng)目的價(jià)值并沒有完全反映出來，在建項(xiàng)目的價(jià)值和土地價(jià)值可以通過凈資產(chǎn)值的計(jì)算通過現(xiàn)金流轉(zhuǎn)讓來體現(xiàn)。然而，該機(jī)構(gòu)特別強(qiáng)調(diào)，NAV在未來預(yù)期良好的市場狀態(tài)下，估值更有意義。

去年下半年，特別是今年年初以來，典型的一二線城市房價(jià)上漲，房地產(chǎn)交易火爆，而三四線城市庫存風(fēng)險(xiǎn)較高，難以去除。

今年上半年，國內(nèi)100強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)再次交出了良好的成績單，個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)的銷售額和銷售面積飆升。然而，在試圖擠出資產(chǎn)泡沫的官方聲明下，一線和典型的二線城市監(jiān)管線索首次出現(xiàn)，預(yù)計(jì)房價(jià)可能會(huì)迎來新的拐點(diǎn)。

一位房地產(chǎn)私募股權(quán)人士表示，隨著全行業(yè)資產(chǎn)收益率的持續(xù)下降，政府PPP項(xiàng)目和資產(chǎn)證券化是保險(xiǎn)資本的安全投資目標(biāo)。就房地產(chǎn)股而言，價(jià)值投資的邏輯和屬性保持不變，特別是業(yè)績?cè)鲩L快、盈利能力強(qiáng)、財(cái)務(wù)杠桿相對(duì)較低的房地產(chǎn)企業(yè)，仍將是保險(xiǎn)資本的資產(chǎn)配置類型之一。

以金地為例，涉及生命人壽、安邦保險(xiǎn)、天安等保險(xiǎn)資金財(cái)險(xiǎn)等，屬于保險(xiǎn)資本高度集中持股。今年上半年，金地累計(jì)簽約面積289.2萬平方米，同比增長67.6%；累計(jì)簽約金額439.6億元，同比增長107.1%?，F(xiàn)有儲(chǔ)備項(xiàng)目多位于典型的一二線城市，投資安全邊際較高。

7月20日，金地集團(tuán)向股東發(fā)放2015年現(xiàn)金紅利，每股分配比例為稅前每股發(fā)現(xiàn)金紅利0.42元。不久，萬科向股東發(fā)放了0.72元（含稅）的每股現(xiàn)金紅利。根據(jù)金融街股息計(jì)劃，計(jì)劃每股發(fā)現(xiàn)金0.4元（含稅）。

從上述被保險(xiǎn)資集中舉牌的龍頭房地產(chǎn)股來看，高分紅也成為這些房地產(chǎn)股的典型特征。

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